事件：2026年4 月 20 日，陜西能源發布 2025 年年報。2025 年公司實現營業收入229.58 億元，同比-0.86%;實現歸母凈利潤30.09 億元，同比+0.03%;扣非后歸母凈利潤為30.10 億元，同比+1.02%;經營活動產生的現金流量為89.91 億元，同比+9.16%。單Q4 公司實現營業收入65.99 億元，同比+4.39%，環比+1.56%;實現歸母凈利潤5.93 億元，同比+15.92%，環比-45.28%。公司2025 年共計派發現金紅利15.375 億元，占合并報表歸屬于上市公司股東的凈利潤比例為51.09%。

同日，公司發布2026 年一季報，2026Q1 公司實現營業收入57.79 億元，同比+11.10%，環比-12.42%;實現歸母凈利潤8.88 億元，同比+26.30%，環比+49.80%。

點評：

煤炭板塊：2025 年趙石畔煤礦投產，25Q4&26Q1 煤炭產量同比大增。

2025 年，公司煤炭產量2254.74 萬噸，同比+21.17%;自產煤外銷量1344.61 萬噸，同比+67.27%。其中，單Q4 煤炭產量682.33 萬噸，同比+56.00%，環比+16.88%;自產煤外銷量331.06 萬噸，同比+39.66%，環比-24.98%。

價格方面，2025 年全年煤炭銷售均價441.89 元/噸，同比-26.65%。成本方面，2025 年全年商品煤成本189.58 元/噸，同比-23.18%。2025 年得益于Q3 趙石畔煤礦600 萬噸/年順利投產，助力公司原煤產量同比持續攀升;全年噸煤售價雖同比有所降低，但公司控制生產成本得當疊加產量同比增長，實現以量補價維持板塊毛利基本不變。

2026 年Q1，公司煤炭產量663.50 萬噸，同比+52.65%，環比-2.76%;自產煤外銷量390.45 萬噸，同比+108.07%，環比+17.94%。新增煤炭產能釋放產量，煤炭產量大增助力Q1 業績增長。

電力板塊：新能源搶裝擠占火電電量效應明顯，26Q1 火電需求重回增長。

2025 年，受新能源裝機大幅增長對火電電量擠占影響，公司電力板塊業績實現穩中有增。電量方面，公司2025 年實現上網電量474.02 億千瓦時，同比-4.51%。其中單Q4 上網電量126.58 億千瓦時，同比-0.53%，環比-11.24%。電價方面，公司上網電價同比持平。2025 年實現平均上網電價0.34 元/千瓦時，同比-1 分/千瓦時。成本方面，公司度電成本0.223 元/千瓦時，同比-4.70%。綜合來看，年內公司上網電量呈現“前低后高”，電量降低基本可以歸因于“136”號文導致的新能源搶裝。展望2026 年，我們認為新能源新增裝機有望同比回落，火電電量重回增長可期。

2026 年Q1，公司實現上網電量115.96 億千瓦時，同比+1.70%，環比-8.39%，單季火電需求重回正增長。

產能增長及分紅：煤-電產能成長接續，省內省外多點開花。公司規劃及在建煤礦煤電產能體量可觀，近三年產能接續投產落地。其中，煤礦規劃丈八及錢陽山煤礦，我們預計將于“十五五”末期投產;煤電在建商洛二期132 萬千瓦、延安熱電二期70 萬千瓦，信豐二期200 萬千瓦，合計402 萬千瓦，我們預計均有望于2026 年投產。我們預計2026 年現有在建煤礦煤電項目投運后，公司產能成長有望持續;并且公司有望實現立足陜西省內，面向全國擴張，實現長足發展。分紅方面，公司2022-2025 年公司分紅比例均超過50%，高股息配置價值凸顯，也彰顯出公司市值管理的決心。

盈利預測與投資評級：陜西能源作為陜投集團控股的西北煤電一體運營龍頭，其煤炭資產優質儲量大，煤電電價可觀成本管控較強，疊加未來煤炭煤電產能有望持續落地，穩健經營的同時又具有高增長潛力。我們調整公司 2026-2028 年歸母凈利潤分別為33.88/37.21/39.10 億元;對應4 月21 日收盤價的 PE 分別為13.03/11.86/11.29 倍。我們看好公司煤電一體化戰略實施帶來的業績成長性，維持公司“買入”評級。

風險因素：煤電利用小時數大幅下滑及電價大幅下降的風險;煤價大幅下行風險;在建及規劃項目進展不及預期風險。