財報：Q2業績超預期，風機盈利上行周期開啟近期，金風科技發布2025 年半年報，公司最核心的風機業務方面迎來積極的邊際變化，盈利能力持續改善。公司2025 年上半年風機出貨約10.6GW，同比提升106.6%;實現收入約218.5億元，同比提升71%。同時，2025 年上半年公司風機毛利率約8%，同比提升4.2pct，我們預計不僅受益于海風+海外帶來的結構變化，更重要的來自于陸風風機盈利能力改善。風機及零部件業務分部(不考慮未分配及調整和抵銷)盈利約1.6 億元，同比扭虧。值得注意的是，公司風機業務有幾個亮點，具體來看：(1)公司海外+海風占比提升，風機結構向好;(2)25 年上半年公司風機在手外部訂單充裕(約51.8GW)，海外訂單同比增長約42%。

短期：2025H2 風機盈利有望進一步修復，持續性具備支撐短期看，我們認為公司風機業務經營改善具備持續性。從行業層面看，目前風機中標價格已企穩，2025H2 隨著風機漲價訂單集中交付，疊加風機大型化趨緩，各家主機廠積極推進降本增效，有望迎來風機盈利修復拐點。同時，目前風機下游采購業主方多為國央企，且風機制造商也多為國企，因此風機環節有望受益反內卷。從公司層面看，公司在手訂單充足，機型結構穩定，有望迎來盈利拐點。因此，我們認為隨著風機中標價格企穩，公司風機盈利修復具備支撐。

中長期：海外市場空間廣闊，風機加速出海釋放成長彈性中長期看，我們認為風機出海有望打開未來成長空間。從行業層面看，海外風電裝機有望較快增長，2024-2030 年復合增速約14%。2030 年海外風機市場空間有望達3590 億元，實現2024-2030 年復合增速約15%，行業成長空間廣闊。相較于歐洲風機企業，國內企業價格優勢突出，近年來出海滲透率持續提升。國內主機廠此前已經在亞非拉、歐洲等地具備較為突出的交付業績，未來有望深度受益海外需求放量。從公司層面看，公司長期深耕海外風機市場，截至25H1國際業務累計裝機達10GW，分布于40 個國家。目前公司已成立8 個全球研發中心、7 個全球區域中心。近年來，公司海外市場滲透率呈上升趨勢，2024 年公司海外風機交付約2.48GW，海外市占率達6.7%左右，預計后續仍有提升空間。同時，公司海外在手訂單持續攀升(截至25H1 約7.4GW)，有望釋放出海業績成長彈性。此外，公司積極推進風電場開發建設，25H1末在運營電站規模、電站凈資產總額均處于較高水平，有望形成業績支撐。

投資建議

綜上，我們認為公司2025 年半年報表現亮眼，最核心的風機業務迎來積極變化，盈利能力持續改善。同時，風機行業預計2025 年下半年迎來盈利修復拐點。公司目前風機大型化已基本趨緩，疊加在手訂單充足，機型結構穩定，有望迎來盈利拐點。中長期看，海外風電裝機景氣加速釋放，風機出海空間廣闊。公司此前已具備多年出海業績積累，近年來新簽訂單加速落地，有望打開中長期成長空間。此外，公司在運營電站規模較大，并積極推進新增電站建設，開展風氫氨醇一體化項目布局，有望形成利潤支撐。預計公司2025 年、2026 年歸母凈利潤分別約30.8 億元、42.9 億元，對應2025 年、2026 年PE 分別約18 倍、13 倍。維持“買入”評級。

風險提示

1、風電裝機低于預期;2、競爭加劇導致盈利能力不及預期;3、風機出海貿易壁壘限制風險;4、盈利預測假設不成立或不及預期。