事件：2026 年4 月23 日，公司發布2025 年年報和2026 年一季報。

2025 年盈利承壓。2025 年，公司實現營業收入204.72 億元，同比下降30.7%;歸母凈利潤11.66 億元，同比下降48.6%;扣非歸母凈利潤12.53 億元，同比下降48.7%。25Q4，公司實現營業收入62.32 億元，同環比-18.0%/+8.8%;歸母凈利潤1.20 億元，同環比-35.6%/-69.3%;扣非歸母凈利潤1.65 億元，同環比-36.2%/-59.5%。

26Q1 盈利同比高增。2026 年一季度，公司實現營業收入49.68 億元，同比增長30.0%;歸母凈利潤4.29 億元，同比增長68.1%;扣非歸母凈利潤4.51 億元，同比增長67.6%。

分紅比例60.34%，股息率2.8%。2025 年度公司擬派發每股現金股利0.355 元(含稅，下同)，合計派發現金紅利7.04 億元，分紅比例60.34%，較2024 年持平，以2026 年4 月24 日股價計算，股息率2.8%。

2025 年自產煤產銷同比增長，成本大幅下降，價格下滑致毛利率受損。2025 年，公司實現原煤產量3509.0 萬噸，同比+6.4%;商品煤銷量3917.8 萬噸，同比-14.3%，其中自產煤銷量2775.5 萬噸，同比+3.8%;噸煤售價505.2 元/噸，同比-20.2%，其中自產煤售價525.9 元/噸，同比-18.6%;自產煤噸煤成本272.0元/噸，同比-11.7%;煤炭業務毛利率36.3%，同比+3.9pct，其中自產煤業務毛利率48.3%，同比-4.0pct。

26Q1 自產煤銷量同比大增，價減成本增致毛利率小幅下滑。26Q1，公司實現原煤產量912.2 萬噸，同比+0.4%;商品煤銷量911.4 萬噸，同比+41.6%，其中自產煤銷量668.6 萬噸，同比+51.4%;噸煤售價528.0 元/噸，同比-6.0%，其中自產煤售價556.8 元/噸，同比-6.3%;自產煤噸煤成本274.9 元/噸，同比+1.3%;煤炭業務毛利率40.4%，同比-0.2pct，其中自產煤業務毛利率50.6%，同比-3.7pct。2026 年，公司煤炭產量目標不低于3500 萬噸。

26Q1 貿易煤量利齊升，毛利率同比抬升。1)2025 年：貿易煤銷量1142.3 萬噸，同比-39.9%;噸煤毛利12.8 元/噸，同比-33.1%;貿易煤毛利率2.8%，同比-0.3pct。2)26Q1：貿易煤銷量242.8 萬噸，同比+20.2%;噸煤毛利23.7 元/噸，同比+20.8%;貿易煤毛利率5.3%，同比+1.3pct。

投資建議：考慮煤價中樞上移，公司銷量恢復，我們預計2026-2028 年公司歸母凈利潤為25.22/27.22/29.13 億元，折合EPS 分別為1.27/1.37/1.47 元/股，對應2026 年4 月24 日收盤價的PE 分別為10/9/9 倍。維持“推薦”評級。

風險提示：煤炭價格大幅下降;產量恢復不及預期。